李迅雷:全球降息潮來臨 機會在哪?

時間:2019年08月13日 14:32:41 中财網
  8月初以來,股票、商品、新興市場彙率等全球風險資産均出現明顯回調,而避險類資産大幅上漲,美債收益率一個多星期内下行了30BP以上,國際黃金價格最高甚至突破1500美元/盎司。

  資産價格的表現從風險向避險轉移,難道僅僅是因為貿易問題?其實全球市場去年就已經發生類似的變化,更深層次的原因在于疲弱的全球經濟。全球經濟增量最大的來源——中國經濟逐漸走弱,在人口老齡化、貧富差距、地緣政治問題不斷發酵的情況下,依賴貨币放水的全球經濟還有多少增量需求?

  中泰宏觀每周思考第40期
   摘要
  1、全球央行降息潮,應對經貿降溫。今年以來全球各大央行紛紛掀起了降息潮,根據我們的統計,20國集團中有一半都下調了政策利率,金磚五國中有四個經濟體降了息。降息的背後是全球經濟增速的新一輪放緩,Markit全球制造業PMI從2017年底54.4%的高點,幾乎一路下降至49.3%,跌至榮枯線以下,服務業PMI也同步回落。今年前5個月,全球貿易萎縮了2%以上。

  2、中國經濟回落,全球增量在哪裡?在2000年之前,美國是全球增量需求的最大來源。但中國加入WTO以後,逐漸超過美國,成為全球增量需求第一大來源。最近十幾年裡,全球1/3左右的經濟增長都是由我國貢獻的。所以我國很多經濟指标都領先于其他經濟體,08年以後發達經濟需求一蹶不振,這種領先性變得更加明顯。而房地産的長短周期都在向下,預示着我國經濟增速仍會趨于回落,全球短期内恐難找到其它需求來補充。

  3、資産表現切換,從風險到避險。經濟的整體走弱,反映到大類資産走勢上,去年下半年以來全球大宗商品價格就在明顯走弱,股市雖然分化,整體表現也不佳。與風險資産的低迷形成對比的是,去年10月至今,全球避險資産價格大幅上漲。往前看,短期避險資産上漲較快或有一定回調壓力,但全球經濟低迷的狀況難以逆轉,避險保值類資産仍具吸引力。

  就國内而言,房地産泡沫較大,經濟不斷下行,資産回報率走低,大類資産配置的主要邏輯是自然利率下行,國債、國開債、高等級信用債資産是我們一直看好的。此外,從對沖房價、彙率等風險角度看,國内黃金也是不錯的工具。權益資産方面,盡管回調較多,但貨币不再大水漫灌,更多機會在于結構,仍舊看好穩定分紅、高股息的類債券資産,和代表經濟轉型方向的新經濟龍頭資産。

  1
  

  全球央行降息潮,應對經貿降溫
  今年以來全球各經濟體央行紛紛掀起了降息潮,根據我們的統計,20國集團中有一半都下調了政策利率。而沒有降息的經濟體中,歐央行9月大概率也會降息,日本央行降息概率也比較大,在二者利率本來就已經非常低的情況下,非常規的貨币寬松措施也有望再次出台。目前金磚五國中有四個經濟體都下調了政策利率,隻有中國還沒有降息舉措。

  降息的背後是全球經濟增速的新一輪放緩。我們統計了幾個主要經濟體上半年的GDP增速,除了英國相比去年同期有所回升外,中、美、日、歐、韓等經濟體增速都明顯下滑,尤其是歐元區經濟增速直接腰斬。這些經濟體的核心通脹水平相比去年同期也明顯下降。另外,Markit全球制造業PMI從2017年底54.4%的高點,幾乎一路下降至49.3%,跌至榮枯線以下,服務業PMI也同步回落。

  
  經濟降溫的同時,全球貿易也出現了持續負增長。根據我們跟蹤的主要經濟體的出口情況,2018年全球貿易還有高達10%的增長,但截至今年前5個月,全球貿易量萎縮了2%以上。歐盟28國出口減少3.4%,中國減少1.6%,日本和韓國的降幅都在5%以上。地緣政治、貿易摩擦等問題,無異于給本身就脆弱的全球經濟雪上加霜。

  2
  
  中國經濟回落,全球增量在哪裡?

  
  全球經濟為什麼突然走弱?過去十幾年中國是全球經濟增量需求最主要的來源。經濟要有增長,很大程度上依賴于哪些經濟體能夠提供增量的需求。在2000年之前,美國對全球增量需求的貢獻最大。但中國加入WTO以後,逐漸超過美國,成為全球增量需求的第一大來源。最近十幾年裡,全球1/3左右的經濟增長都是由我國貢獻的。

  我國貢獻的增量需求,對于其他經濟體來說,就像财政刺激一樣,會有乘數效應。比如我國對其他經濟體的需求增加1單位,他們的GDP直接的影響是1單位,而收入增長又會進一步推動消費的增長,對其他經濟領域有帶動,最終GDP的增加量就遠不止1單位了。

  所以過去十幾年我國帶來的增量需求,是影響全球經濟邊際變化最重要的變量,我國很多經濟指标都領先于其他經濟體。例如我國發電量增速領先美國采掘業、制造業增速大概半年左右,領先歐盟出口增速也是半年左右。我國的房地産指标、社融指标也和歐美等經濟體的部分經濟指标有很高的相關性,尤其是08年以後發達經濟需求一蹶不振,這種領先性變得更加明顯。

  本輪我國經濟增長從2017年下半年開始放緩,全球制造業PMI也很快見頂,2018年歐洲、日本經濟都大幅回落,美國經濟受到财政刺激托底,下行速度相對較慢,但難以逃脫全球經濟變動的大周期。

  
  房地産的長短周期都在向下,預示着我國經濟增速仍會趨于回落。我們多次強調過,過去十年我國人口要素端的變化決定了經濟潛在增速不斷下行,而房地産和基建刺激成為主導短期經濟走勢的關鍵變量,刺激增強時經濟相對穩定,刺激減弱時經濟走弱。最近一輪棚改貨币化推動各線城市房價達到高位,進一步刺激空間有限。

  今年棚改目标縮減一半,貨币化比例也大幅下調,近期房地産相關的政策再度收緊,我們認為人口因素決定的房地産大周期和政策因素決定的小周期都在向下,經濟很難企穩,明年下行壓力或更大。截至6月末,我國商品房銷售面積同比去年減少了1.8%,住宅銷售由于低庫存還相對穩定,但辦公樓和商業營業用房銷售的縮減幅度都在10%以上。

  
  中國帶來的增量需求向下,全球短期内恐難找到其它需求來補充。比如我國對大宗商品需求非常大,大多數消費占比都在全球一半以上。根據我們的測算,中國對稀土的消費量占全球的67%,對鋁的消費量占比54%,鎳51%、銅50%、錫49%、鋅48%、鐵45%、鉛41%,基本上都在50%左右。當前全球普遍面臨人口老齡化、貧富差距較大等問題,随着我國需求轉弱,短期内很難找到其它需求來彌補缺口,全球經濟或同我國經濟一起逐步走低。

  3
  
  資産表現切換,從風險到避險
  
  經濟的整體走弱,反映到大類資産走勢上,去年下半年以來主要風險資産均明顯走弱。例如去年下半年至今CRB商品價格指數下跌了9%,其中金屬類價格下滑達到20%,工業原料價格下降13%,紡織品價格下跌11%。盡管受到供給端限産因素的幹擾,國際油價也從去年10月初的高點下跌了35%,國内鋼鐵價格指數跌幅達到10%。

  
  全球主要股市分化,整體表現也不佳。大多數新興市場股市受到貿易問題的影響,從去年上半年就開始回調。很多發達市場股市則到去年下半年開始回調,尤其是去年10月份原油等商品價格大跌後,回調速度加快。今年年初以來,全球股市在寬松預期發酵、貿易問題緩解的情況下,一季度均出現明顯反彈。但4月下旬以來,又重回低迷,疲弱的全球經濟是主要拖累。

  與風險資産的低迷形成對比的是,全球避險資産價格大幅上漲。去年10月至今,美國、歐洲、日本等主要經濟體無風險收益率大幅下行,國際黃金價格上漲了26%。

  我們去年多次發布深度專題,一再強調全球經濟減速、避險保值的邏輯,回頭來看經濟和市場走勢基本符合我們之前的預期。往前看,短期避險資産上漲較快或有一定回調壓力,但全球經濟低迷的狀況難以逆轉,避險保值類資産仍具吸引力。

  就國内而言,房地産泡沫較大,經濟不斷下行,資産回報率走低,大類資産配置的主要邏輯是自然利率下行,國債、國開債、高等級信用債資産是我們一直看好的。此外,從對沖房價、彙率等風險角度看,國内黃金也是不錯的标的。權益資産方面,盡管回調較多,但貨币不再大水漫灌,更多機會在于結構,仍舊看好穩定分紅、高股息的類債券資産,和代表經濟轉型方向的新經濟龍頭資産。

  
  風險提示:貿易摩擦;經濟下行;彙率風險。(李迅雷金融與投資  )
  中财網
各版頭條
pop up description layer